中郵證券黃付生：談碳減排為高碳行業(yè)帶來的風(fēng)險(xiǎn)和挑戰(zhàn)

　　在峰會(huì)上，中郵證券研究所所長黃付生發(fā)表主旨演講。他表示，減碳減排下，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整加劇了行業(yè)的分化，行業(yè)的尾部風(fēng)險(xiǎn)在進(jìn)一步上揚(yáng)。頭部的公司優(yōu)勢更明顯，中尾部的公司可能更容易被淘汰。清潔電力設(shè)備產(chǎn)業(yè)未來的長期空間是確定的，尤其是風(fēng)電、光伏、儲(chǔ)能等電力設(shè)備領(lǐng)域，技術(shù)和政策的驅(qū)動(dòng)下可能會(huì)出現(xiàn)爆發(fā)式增長的機(jī)會(huì)。新能源汽車整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈在電動(dòng)化、智能化的浪潮下，國產(chǎn)化品牌將全面崛起。

 

　　以下為演講實(shí)錄：

 

　　大家好，很榮幸參加組織的中國碳中和峰會(huì)。下面我以“碳中和背景下的產(chǎn)業(yè)投資機(jī)會(huì)”為題，從三個(gè)角度進(jìn)行分享。

 

　　首先，碳中和進(jìn)程中涉及到的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的變遷。第二，碳減排對高碳行業(yè)帶來的風(fēng)險(xiǎn)和挑戰(zhàn)。第三，在這個(gè)大背景下存在哪些投資機(jī)會(huì)。

 

　　第一，2020年9月，習(xí)近平主席在聯(lián)合國鄭重宣布中國將努力爭取在2030年實(shí)現(xiàn)碳達(dá)峰，2060年前實(shí)現(xiàn)碳中和，這是我國首次在國際社會(huì)提出碳中和的目標(biāo)。在過去兩年中，碳達(dá)峰、碳中和和政策的頂層設(shè)計(jì)以及重點(diǎn)領(lǐng)域?qū)嵤┓桨讣涌熘贫?，政策體系逐步形成。在未來實(shí)現(xiàn)雙碳的進(jìn)程中，會(huì)出現(xiàn)怎樣的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的變遷呢？在實(shí)現(xiàn)碳中和的路徑中，包括能源體系的清潔化、終端的電氣化、低碳減排技術(shù)的應(yīng)用等等，這些過程對能源、交運(yùn)、工業(yè)等領(lǐng)域產(chǎn)生巨大的沖擊和顛覆。

 

　　1．以構(gòu)建新能源為主題的電力系統(tǒng)是落實(shí)碳中和的基礎(chǔ)的保障。2060年中國總體的能源結(jié)構(gòu)中，化石能源比例將從當(dāng)前的80%以上降到20%左右。在電力結(jié)構(gòu)中，火電占比將從當(dāng)前的70%下降到10%左右。光伏、風(fēng)電、核電等新能源將成為能源體系的主題，合計(jì)占運(yùn)行量的75%。此外，以光電、風(fēng)電為代表的零碳電力非連續(xù)的固有屬性，智能電網(wǎng)的儲(chǔ)能系統(tǒng)的建設(shè)也將是能源體系的重要組成部分。

 

　　2．工業(yè)、交運(yùn)和建筑部門的電氣化改造是實(shí)現(xiàn)碳中和的核心路徑。2050年，我國各用能部門的總體電氣化率將從當(dāng)前的25%提升到50%以上，包括交運(yùn)領(lǐng)域的鐵路、汽車等將實(shí)現(xiàn)百分之百的純電化，工業(yè)領(lǐng)域也將通過電能取代化石能源燃燒，建筑業(yè)領(lǐng)域?qū)⑼ㄟ^電力熱泵應(yīng)用，減少建筑采暖和熱水供應(yīng)環(huán)節(jié)的碳排放。

 

　　3．傳統(tǒng)行業(yè)需要應(yīng)用新的技術(shù)實(shí)現(xiàn)低碳化轉(zhuǎn)型。除電氣化改造以外，工業(yè)、建筑業(yè)部門還將大力推廣應(yīng)用各種節(jié)能減排的技術(shù)，通過生產(chǎn)工藝改進(jìn)和新技術(shù)的應(yīng)用實(shí)現(xiàn)減排。鋼鐵、水泥、有色等傳統(tǒng)高耗能產(chǎn)業(yè)也可能需要大量的資本投入用以生產(chǎn)工藝的改造。建筑業(yè)領(lǐng)域裝配式裝修的滲透率也將大幅度提升。

 

　　第二個(gè)角度，在上述的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的變遷當(dāng)中，必然對高碳行業(yè)帶來挑戰(zhàn)。我們說能源結(jié)構(gòu)的調(diào)整是中國實(shí)現(xiàn)雙碳目標(biāo)的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，而能源結(jié)構(gòu)的調(diào)整將不可避免地帶來行業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，在行業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整的過程中，不同行業(yè)受到的影響是不一樣的。

 

　　1．雙碳約束下能源結(jié)構(gòu)調(diào)整加速，給高耗能行業(yè)的生產(chǎn)帶來巨大的壓力，碳減排過程中能源結(jié)構(gòu)調(diào)整主要體現(xiàn)在傳統(tǒng)的化石能源的削減以及電力的清潔化的轉(zhuǎn)型，具體來看煤炭能源的碳排放總量占我國整體碳排放總量超過50%，因此煤炭行業(yè)面臨的碳減排和產(chǎn)能的削減壓力是最為突出的。所以，“十四五”末，中國煤炭的產(chǎn)量控制在41億噸左右，基本上是沒有增長的。能源轉(zhuǎn)型除了在供應(yīng)端降低化石能源的使用以外，還需要在消費(fèi)端提高電氣化的比例，實(shí)現(xiàn)火電機(jī)組在我國電力裝機(jī)容量占比超過50%，需要進(jìn)一步向清潔電力轉(zhuǎn)型，這樣直接導(dǎo)致電力、石化、鋼鐵、非金屬礦產(chǎn)、化工、有色等傳統(tǒng)依賴高耗能的大行業(yè)，它們的生產(chǎn)和發(fā)展受到了限制，進(jìn)而它們這些產(chǎn)能的收縮和成本壓力的增大，進(jìn)一步傳導(dǎo)到中下游行業(yè)，對整個(gè)社會(huì)的生產(chǎn)產(chǎn)生比較大的影響。

 

　　2．減碳減排下，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整加劇了行業(yè)的分化，行業(yè)的尾部風(fēng)險(xiǎn)在進(jìn)一步上揚(yáng)。我們知道在碳減排的目標(biāo)下，傳統(tǒng)的能源和產(chǎn)品的供給將被收縮，主要原材料的價(jià)格將會(huì)大幅度上漲。一方面對傳統(tǒng)能源產(chǎn)業(yè)的營收產(chǎn)生一定的影響，另一方面也會(huì)加大中下游行業(yè)生產(chǎn)的成本，給中下游行業(yè)的營收、利潤的增長帶來一定的制約。相比于頭部公司，非頭部的企業(yè)在技術(shù)、融資、抗風(fēng)險(xiǎn)方面的能力都偏弱，頭部企業(yè)由于技術(shù)和規(guī)模的優(yōu)勢也更容易獲得政府的財(cái)政支持，尾部企業(yè)更易受到減排行業(yè)的限制，導(dǎo)致整個(gè)高耗能行業(yè)馬太效應(yīng)的加劇，頭部的公司優(yōu)勢更明顯，中尾部的公司可能更容易被淘汰。

 

　　3．產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型的壓力下企業(yè)的資本支出將會(huì)加大，債務(wù)攀升，對重點(diǎn)行業(yè)的信用水平帶來沖擊。我國高碳行業(yè)債務(wù)總量整體是可控的，繼續(xù)加杠桿的空間也是受到了限制。截止到2021年年末，我國高碳行業(yè)規(guī)模以上企業(yè)總的債務(wù)規(guī)模是35萬億左右，占非金融企業(yè)總債務(wù)比重的18%。債務(wù)總量并不算突出，但是高碳行業(yè)多集中在重資產(chǎn)的行業(yè)，這些行業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率本身就比較高，進(jìn)一步增加杠桿的空間是非常有限的。碳減排的轉(zhuǎn)型升級壓力和提升行業(yè)重點(diǎn)的債務(wù)水平對整個(gè)行業(yè)的信用風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生比較大的影響，涉及到重點(diǎn)的行業(yè)來看，主要是煤炭、石化這些負(fù)債率比較高的一些行業(yè)。另外，整個(gè)鋼鐵行業(yè)新增萬億規(guī)模低碳的技術(shù)投資，投資非常大，也會(huì)加速他們整個(gè)負(fù)債率的提升。

 

　　從第三個(gè)角度來講，最后我們談一下在這種挑戰(zhàn)之下，我們再談?wù)勌贾泻蛶淼恼麄€(gè)投資機(jī)會(huì)。

 

　　我國實(shí)現(xiàn)碳中和的目標(biāo)所需要的總的投資規(guī)模在百萬億量級，綠色投資年化需要相當(dāng)于整個(gè)GDP的1%—2%。按照當(dāng)前碳中和的實(shí)施路徑來推演，對不同行業(yè)的影響是巨大的。

 

　　1．清潔電力設(shè)備產(chǎn)業(yè)未來的長期空間是確定的，尤其是風(fēng)電、光伏、儲(chǔ)能等電力設(shè)備領(lǐng)域，技術(shù)和政策的驅(qū)動(dòng)下可能會(huì)出現(xiàn)爆發(fā)式增長的機(jī)會(huì)。“十四五”期間全球風(fēng)光裝機(jī)容量復(fù)合增速在20%之上，電化學(xué)儲(chǔ)能裝機(jī)符合增長率達(dá)到80%以上。相關(guān)行業(yè)長期的景氣度是確定性的。

 

　　2．新能源汽車整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈在電動(dòng)化、智能化的浪潮下，國產(chǎn)化品牌將全面崛起。2021年，全球新能源汽車共實(shí)現(xiàn)注冊銷售量650.14萬輛，較2020年增長108%，滲透率已經(jīng)達(dá)到了10%。而且整個(gè)未來市場空間還很大，今年到上半年中國國內(nèi)的整個(gè)新能源市場滲透率已經(jīng)超過30%，產(chǎn)業(yè)鏈上不同環(huán)節(jié)的投資邏輯是不同的，電動(dòng)車產(chǎn)業(yè)連包括上游的資源品、鋰電材料、動(dòng)力電池河下游的整車的各個(gè)環(huán)節(jié)，上游資源品有很強(qiáng)的周期性，需要關(guān)注整個(gè)行業(yè)的供需格局的錯(cuò)配，鋰電材料具有大化工、大冶煉的屬性，重點(diǎn)關(guān)注整個(gè)行業(yè)成本的下降，性能提升帶來邊際的變化，動(dòng)力電池長期占據(jù)整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈70%以上的利潤，密切關(guān)注內(nèi)部競爭格局的變化，電動(dòng)化之外，汽車的智能的浪潮同樣在快速地推進(jìn)，汽車智能化是車廠、用戶、監(jiān)管三方共同的訴求，車廠追求利潤的提升，用戶追求整個(gè)體驗(yàn)的改善，監(jiān)管要求更加安全，綜合來看具有極大的商業(yè)價(jià)值和社會(huì)價(jià)值。

 

　　3．對于傳統(tǒng)行業(yè)來講，面臨著產(chǎn)業(yè)集中度提升，龍頭公司優(yōu)勢擴(kuò)大的機(jī)遇，雙碳政策對傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展趨勢和投資邏輯也會(huì)產(chǎn)生重大的影響，對于傳統(tǒng)的鋼鐵、大化工等產(chǎn)業(yè)包括上游的一些資源品，雙碳政策的影響路徑類似于2016、2017年整個(gè)國家推行的供給側(cè)改革，可能會(huì)導(dǎo)致龍頭公司的優(yōu)勢越來越明顯，也就是在傳統(tǒng)的以前估值比較低的行業(yè)，因?yàn)檎麄€(gè)行業(yè)結(jié)構(gòu)向龍頭公司加速地集中，導(dǎo)致整個(gè)行業(yè)的投資邏輯和估值邏輯的一些變化。另外，在碳交易以及西方在整個(gè)產(chǎn)品含碳量方面成為一個(gè)新的貿(mào)易壁壘的各個(gè)方面，也都有一個(gè)不可忽視的對產(chǎn)業(yè)、對投資有比較大的影響的進(jìn)程。

 

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