歐盟碳市場監(jiān)管對我國碳市場建設(shè)的啟示

據(jù)了解，碳市場正值新興之際，各種市場風險也伴隨而生，諸如內(nèi)幕交易、市場操縱等，也包括欺詐、配額盜竊、洗錢和偷稅等違法犯罪行為。針對碳排放交易市場風險，各國監(jiān)管機構(gòu)正在摸索自身的策略。

 

碳排放交易市場的基本構(gòu)成及金融風險

實際上，碳市場由減排和交易這兩個部分構(gòu)成。在交易環(huán)節(jié)當中，碳市場又由兩個部分構(gòu)成的，即碳排放交易的一級市場和二級市場，一級市場是指配額被政府或監(jiān)管當局創(chuàng)造并進入市場，政府以拍賣的方式（排除免費分配配額的部分）在市場當中將配額出售；二級市場則是不同的市場參與者，以不同的交易方式，對不同的碳排放交易產(chǎn)品進行交易。

二級市場的參與者主要包括履約企業(yè)和金融中介機構(gòu)。可交易的碳產(chǎn)品則包括配額本身和配額的衍生產(chǎn)品。根據(jù)交易產(chǎn)品的不同，碳排放市場又可以分為碳排放配額現(xiàn)貨交易市場和衍生品市場。配額一般是在現(xiàn)貨市場根據(jù)現(xiàn)貨買賣價格進行交易，企業(yè)或者個人通過經(jīng)紀商或者碳交易所，或者場外進行直接的相互買賣。碳配額衍生產(chǎn)品則以碳配額期貨、期權(quán)、遠期合約和互換掉期產(chǎn)品等形式在交易所或場外市場進行交易，并由清算機構(gòu)負責交割和清算。在歐盟和美國的碳市場當中，碳配額的拍賣、現(xiàn)貨和期貨產(chǎn)品都已經(jīng)上架并進行交易。

碳現(xiàn)貨交易的功能

碳現(xiàn)貨交易的功能，一方面體現(xiàn)為履約企業(yè)實現(xiàn)減排提供買賣配額的平臺，同時也為履約企業(yè)和其他投資主體的套期保值和投資提供機會。碳衍生品市場的功能則在于進一步緩沖碳排放配額在現(xiàn)貨市場和其他市場中的風險，同時為碳配額提供更有效的價格發(fā)現(xiàn)功能。因此，碳排放市場在交易階段具備了金融交易的功能和特征。

金融市場是金融資產(chǎn)在各類資金融通主體之間直接交易，或通過金融中介間接交易的市場。作為交易對象的金融資產(chǎn)，是以貨幣的時間價值為本質(zhì)的信用風險載體。在碳排放交易市場當中，無論是用于拍賣、現(xiàn)貨還是期貨交易的碳排放配額都存在不同年份、月份的配額買賣的合約，其體現(xiàn)的就是將貨幣的時間價值納入到每一份碳排放配額的合約中，通過信用風險的資產(chǎn)定價轉(zhuǎn)變?yōu)橥顿Y者收益。而信用風險與定價之關(guān)聯(lián)，蘊含于金融資產(chǎn)價格形成的內(nèi)在邏輯中，關(guān)涉充分競爭、信息完全和低交易成本等諸多要素。

碳排放交易市場在優(yōu)化碳配額的資源配置、履約企業(yè)的套期保值和實現(xiàn)價格發(fā)現(xiàn)功能的同時，也在最大限度的利用、分散和傳遞信用風險。碳市場的信用風險可以傳遞到市場參與的各個主體當中，包括金融中介、履約企業(yè)、投資實體以及個人。在交易的過程中，碳市場存在的風險包括市場基礎(chǔ)性風險（受政治影響，不同區(qū)域配額標準不一致，衍生品市場過度投機超過現(xiàn)貨市場的承受能力，市場之間的連接程度），市場誠信風險（投資者受到誤導信息影響買賣碳配額產(chǎn)品，或企業(yè)出于經(jīng)濟目的，在監(jiān)管不完善之下拋棄誠信、可持續(xù)、可信的市場交易策略），市場脆弱性風險（碳市場基礎(chǔ)設(shè)施不全面，制度設(shè)計和監(jiān)管還不完善），信息風險（信息被有序和及時的發(fā)布的程度），市場濫用（碳排放市場同樣存在像其他市場一樣有的市場濫用的情況），流動性風險（交易平臺、可交易產(chǎn)品的數(shù)量和聯(lián)系，市場的商品化程度都會影響到市場的流動性，而流動性決定了市場的有序功能和投資者的信心）。

從現(xiàn)實來看，自歐盟于2005年開啟碳市場以來，出現(xiàn)了一些碳排放市場的風險事件，如盜竊注冊系統(tǒng)中的配額，配額交易過程中的逃稅和洗錢，配額的重復交易，以虛假或錯誤的碳市場信息誤導投資等，當然這些市場風險主要發(fā)生在碳排放交易的現(xiàn)貨市場。

歐盟碳市場監(jiān)管立法修改背景和主要原因

自2013年始，歐盟已經(jīng)啟動碳排放交易計劃（EU-ETS）是第三階段，其重點在于更加科學的制定和劃分配額量，并形成一體化的監(jiān)管標準。在2014年6月12日，歐盟理事會和歐洲議會共同通過了對《金融市場工具指令》（MiFID）和《反市場濫用指令》（2003/6/EC）的修改，其意在將碳市場納入到透明和嚴格的金融監(jiān)管范疇中。根據(jù)現(xiàn)有規(guī)則，監(jiān)管機構(gòu)可以綜合性的、跨界的在碳市場中對市場濫用和違規(guī)行為進行監(jiān)管，將高標準的市場透明和投資者保護制度適用于碳市場監(jiān)管過程中，確保EU-ETS構(gòu)建指令（Directive 2003/87/EC）、碳配額拍賣條例和金融市場監(jiān)管立法的連續(xù)性，使得市場參與主體能夠在統(tǒng)一的市場監(jiān)管下，進入一級市場和二級市場，現(xiàn)貨市場和衍生品市場。歐盟對碳市場監(jiān)管進行立法修訂的原因主要有以下三方面。

政策面的考量

從2005年到2013年，歐盟碳排放交易的市場規(guī)模從60億歐元擴大至900億歐元。歐盟委員會主張進一步堅守將碳排放交易作為低碳經(jīng)濟的重要政策，建立更為安全的市場環(huán)境，以進一步吸引碳投資。

現(xiàn)實需求的考慮

其一，在對碳市場現(xiàn)貨進行監(jiān)管方面，歐盟一直依賴于2003年頒布的《構(gòu)建歐盟碳市場基本指令》。然而該指令在內(nèi)容上較少對碳現(xiàn)貨交易市場行為進行規(guī)制，因而歐盟面對配額盜竊、市場停擺和跨市場洗錢等行為而束手無措。其二，在現(xiàn)貨監(jiān)管缺位的情況下，歐盟碳市場的參與者（包括履約企業(yè)、投資者、投機者和交易平臺）開發(fā)了許多類似于衍生產(chǎn)品性質(zhì)的現(xiàn)貨交易合約，并藉此使交易行為獲得金融衍生品方面的監(jiān)管保護。其三，歐盟碳市場的主要交易產(chǎn)品為期貨等衍生產(chǎn)品，而碳現(xiàn)貨交易只是其中的一小部分，同時碳配額的首次拍賣市場也在之前的立法中被納入到了金融監(jiān)管的范疇之中。如此一來，碳市場的發(fā)展需要更好的對碳配額拍賣、現(xiàn)貨交易和衍生品交易進行連續(xù)性監(jiān)管。

金融監(jiān)管的優(yōu)勢

歐盟委員會認為金融監(jiān)管規(guī)則能促進整個市場的信息公開化、透明化，保障投資者利益和公平交易，同時使監(jiān)管者能夠更靈活、徹底的處理擾亂市場的行為。在任何的市場監(jiān)管中，監(jiān)管者都需要使用金融監(jiān)管中所涉及到的風險解決方式和技術(shù)手段，而將金融監(jiān)管規(guī)則直接適用于碳現(xiàn)貨市場的優(yōu)勢是可以避免立法重疊和資源浪費。

分別監(jiān)管與金融規(guī)制：歐盟碳交易監(jiān)管的創(chuàng)新

歐盟碳現(xiàn)貨市場中的交易行為只要涉及到金融交易或金融風險，都將被納入到金融監(jiān)管的范疇中。例如，根據(jù)豁免條件，履約企業(yè)的交易行為是金融服務(wù)或高頻交易的就不能獲得豁免；大型減排企業(yè)控制關(guān)鍵信息的，可能會涉及市場濫用等風險，就需要按金融監(jiān)管要求披露信息。事實上，歐盟的這一做法是對碳現(xiàn)貨市場的普通商品交易行為和金融交易行為進行分開監(jiān)管，并將金融交易納入金融監(jiān)管之中。因為就監(jiān)管目標、監(jiān)管手段和專業(yè)技能等方面而言，金融行為監(jiān)管與普通商品交易監(jiān)管均有較大區(qū)別。從現(xiàn)有新指令看，歐盟并沒有對碳現(xiàn)貨市場當中的普通商品交易行為進行約束，如被豁免的履約企業(yè)將不受金融監(jiān)管規(guī)則約束。這些企業(yè)的交易行為仍需符合2003年《構(gòu)建歐盟碳市場指令》的監(jiān)管規(guī)則。歐盟這一分別監(jiān)管的思路的落腳點在于提高監(jiān)管效能和監(jiān)管專業(yè)化程度，并避免金融交易與溫室氣體減排政策兩者可能會產(chǎn)生的利益沖突。

此外，鑒于碳配額的特殊性，歐盟在碳現(xiàn)貨交易規(guī)則設(shè)計上做出了如下三大安排。

部分履約企業(yè)參與者的豁免規(guī)則

作為碳現(xiàn)貨市場參與者的重要成員之一，履約企業(yè)首要目的在于實現(xiàn)最基本的碳排放交易功能——售出因減排而多余的碳配額，或者因生產(chǎn)和減排之需而購入市場配額。歐盟為了保證這一部分企業(yè)能夠充分的參與碳市場交易，既運用金融監(jiān)管規(guī)則為其營造良好的交易環(huán)境，同時又排他性的規(guī)定這些企業(yè)或參與者不受金融監(jiān)管規(guī)則的嚴格約束，以降低其進入市場的門檻。企業(yè)只要符合使用自身賬戶、以減排為目的、非金融服務(wù)和非高頻交易這四個條件，就可排除適用絕大部分金融監(jiān)管規(guī)則。

其他規(guī)則的排除適用

歐盟新指令除了規(guī)定了豁免規(guī)則之外，還在《金融工具市場指令》當中規(guī)定以下四個監(jiān)管規(guī)則是完全排除適用于碳排放交易的：《售股章程指令》(Prospectus Directive)、《透明性指令》（Transparency Directive）、《可轉(zhuǎn)讓證券共同投資計劃指令》（UCITS）和《金融擔保指令》（Financial Collateral Directive）。

信息披露規(guī)則的特別適用

盡管如此，碳排放履約企業(yè)并不是完全豁免于金融監(jiān)管，相反，在信息披露規(guī)則上，歐盟對履約企業(yè)有特殊的考慮。前文述及，履約企業(yè)享有許多便利，比如能夠以較低的門檻進入到碳金融市場，可以參與碳配額的拍賣、現(xiàn)貨交易和衍生品的交易。如果履約企業(yè)具有濫用市場行為的傾向，其在碳交易的信息收集上會具有較明顯的優(yōu)勢。因此，歐盟《新市場濫用指令》規(guī)定，如果從事碳排放設(shè)施減排和航空業(yè)的履約企業(yè)達到指令設(shè)定的最小排放量，那么該履約企業(yè)以及關(guān)聯(lián)企業(yè)就要披露相關(guān)減排信息。這一措施是為了防止大型減排企業(yè)運用自身的減排信息實施市場濫用行為。

對碳市場金融監(jiān)管策略的評論

2011年國家發(fā)改委宣布建立7個碳排放交易試點市場，為了確保碳市場的有效和安全運行，我國碳市場已建立起初步的金融風險法律規(guī)制體系。全國性主要法規(guī)或政策性文件有國務(wù)院發(fā)布的《“十二五”控制溫室氣體排放工作方案》和《關(guān)于開展碳排放權(quán)交易試點工作的通知》，國家發(fā)改委發(fā)布的《碳排放權(quán)交易管理暫行辦法》和《溫室氣體自愿減排交易管理暫行辦法》。我國各碳交易試點地方均有關(guān)于碳排放權(quán)交易的規(guī)則制度，主要包括了碳排放權(quán)交易試點實施方案、碳排放權(quán)交易試點管理辦法，碳排放交易所具體制定的交易規(guī)則及其他配套規(guī)則。這些法規(guī)、規(guī)則包括了對碳排放交易體系的減排和交易兩大環(huán)節(jié)的監(jiān)管。在交易這一環(huán)節(jié)，除了“碳排放交易管理辦法”中原則性規(guī)定主管機關(guān)對碳市場負監(jiān)管責任之外，我國目前主要的監(jiān)管規(guī)則都集中在碳排放交易所制定的規(guī)則體系中，這其中包括基本的交易規(guī)則和配套實施細則（會員管理規(guī)則、風險控制規(guī)則、違規(guī)行為處理、投資者適當性制度等）。

總之，我國七大碳排放交易試點市場的監(jiān)管均采用了制定特別監(jiān)管制度的方法，將碳交易一級市場和二級現(xiàn)貨市場的監(jiān)管納入到“碳排放交易管理辦法”中，并由交易所具體制定各項監(jiān)管實施細則。從目前不斷出臺的新設(shè)規(guī)則來看，碳金融風險規(guī)制的法律體系和具體監(jiān)管措施參考了很多金融監(jiān)管的邏輯，包括碳產(chǎn)品交易的范圍，市場參與主體的信息披露，投資者適當性制度等，但是還是存在諸如碳排放交易所以現(xiàn)貨之名行衍生品交易之實的現(xiàn)象，控排企業(yè)的信息披露義務(wù)沒有被包含在交易規(guī)則當中，對普通商品交易行為和投機行為的區(qū)分不明確等。

2017年，我國將在七大省市試點碳市場的基礎(chǔ)上開展全國性的碳市場建設(shè)。而碳排放交易市場必然是一級市場和二級市場，現(xiàn)貨市場和衍生品市場的組合。我國現(xiàn)有一級市場和二級現(xiàn)貨市場剛剛起步，衍生品市場仍然在醞釀階段。探尋碳排放交易市場中存在的金融風險，以及對這些風險如何進行規(guī)制的研究，對未來我國碳排放交易市場制度體系的構(gòu)建具有一定的意義。

未來有望發(fā)布聯(lián)合宣言，并發(fā)布相關(guān)評級標準和方法。