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9月28日，上海環(huán)交所與上清所聯(lián)合舉辦了上海碳配額遠(yuǎn)期產(chǎn)品的路演，并透露該產(chǎn)品將于年內(nèi)上線交易。
碳遠(yuǎn)期的功能在于（1）形成遠(yuǎn)期價(jià)格曲線，揭示市場預(yù)期；（2）大幅提高碳市場流動性，強(qiáng)化價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能、平抑價(jià)格波動；（3）提供風(fēng)險(xiǎn)對沖工具，吸引金融機(jī)構(gòu)參與，并為更高層次的衍生品及服務(wù)創(chuàng)新創(chuàng)造條件。 內(nèi)/容/來/自:中-國-碳-排-放*交…易-網(wǎng)-tan pai fang . com
商業(yè)銀行能夠利用碳遠(yuǎn)期產(chǎn)品控制所持碳資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)，有利于開展碳市場做市商交易、開發(fā)涉碳融資產(chǎn)品，以及溫室氣體減排項(xiàng)目開發(fā)融資等業(yè)務(wù)，更深入地參與碳市場。而這些業(yè)務(wù)反過來會對碳市場總體的流動性帶來積極的影響。 禸*嫆唻@洎：狆國湠棑倣茭昜蛧 τāńｐāīｆāńɡ.ｃōｍ
在歐美市場，碳金融衍生品市場與現(xiàn)貨同時(shí)，甚至先于現(xiàn)貨出現(xiàn)，兩者相輔相成。 內(nèi)-容-來-自；中_國_碳_0排放￥交-易=網(wǎng) t an pa i fa ng . c om
我國碳金融衍生品受政策監(jiān)管限制，發(fā)展相對滯后。“新國九條”鼓勵碳金融衍生品市場的發(fā)展，并歡迎金融機(jī)構(gòu)參與衍生品交易。這將對我國碳金融體系發(fā)展帶來根本性的變革。
關(guān)鍵詞：碳市場 碳遠(yuǎn)期 金融機(jī)構(gòu) 涉碳融資 內(nèi)/容/來/自:中-國/碳-排*放^交%易#網(wǎng)-tan p a i fang . com
9月28日，上海環(huán)境能源交易所與上海清算所聯(lián)合舉辦了上海碳配額遠(yuǎn)期產(chǎn)品的路演，并透露該產(chǎn)品將于年內(nèi)上線交易。結(jié)合此前2014年5月發(fā)布的“新國九條”（《關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)資本市場健康發(fā)展的若干意見》，國發(fā)2014〔17〕號），以及2016年8月《關(guān)于構(gòu)建綠色金融體系的指導(dǎo)意見》兩份重要文件中，對發(fā)展碳期貨、遠(yuǎn)期等碳金融衍生品的鼓勵，我們可以預(yù)期碳金融衍生品的發(fā)展將提速，并為我國碳金融體系帶來根本性的變革。
上海碳遠(yuǎn)期產(chǎn)品的推出，不僅對于上海碳金融體系的完善具有劃時(shí)代的意義，能夠大幅度地提高碳市場流動性、強(qiáng)化價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能、平抑價(jià)格波動，對全國碳市場整體的建設(shè)進(jìn)程也有著深遠(yuǎn)的意義。此前，已有廣東和湖北兩個(gè)區(qū)域性碳市場先后于3月和4月推出了碳遠(yuǎn)期交易，其中廣東為線下交易的非標(biāo)準(zhǔn)合同，湖北為線上交易的標(biāo)準(zhǔn)合約。此次上海碳市場推出碳配額遠(yuǎn)期產(chǎn)品，有望依托上海成熟、發(fā)達(dá)的整體金融市場環(huán)境，以及上海清算所的金融機(jī)構(gòu)會員資源，實(shí)現(xiàn)金融機(jī)構(gòu)參與碳市場的無縫連接，在全國碳市場啟動之前，完成碳金融體系基礎(chǔ)產(chǎn)品架構(gòu)及相關(guān)管理機(jī)制的建立，為更深層次的碳金融產(chǎn)品與服務(wù)創(chuàng)新創(chuàng)造條件。 本@文$內(nèi).容.來.自：中`國`碳`排*放^交*易^網(wǎng) t a np ai fan g.c om
一、碳金融衍生品的國際經(jīng)驗(yàn) 本`文內(nèi).容.來.自：中`國`碳`排*放*交*易^網(wǎng) t a npai fan g.com
碳配額遠(yuǎn)期，是指碳市場交易雙方約定在將來某個(gè)確定的時(shí)間以某個(gè)確定的價(jià)格購買或者出售一定數(shù)量的碳單位（碳配額或者減排量）的合約，其最主要的功能在于規(guī)避現(xiàn)貨交易價(jià)格波動風(fēng)險(xiǎn)。碳遠(yuǎn)期只是諸多基于碳配額現(xiàn)貨衍生出來的交易工具之一，其他還包括碳期貨、碳期權(quán)、碳掉期，以及其他一些非標(biāo)準(zhǔn)的場外交易產(chǎn)品。 內(nèi).容.來.自：中`國`碳#排*放*交*易^網(wǎng) t a np ai f an g.com
1. 碳金融衍生品在歐美市場的發(fā)展現(xiàn)狀 本/文-內(nèi)/容/來/自:中-國-碳-排-放-網(wǎng)-tan pai fang . com
從全球碳市場的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)來看，碳金融衍生品市場與碳現(xiàn)貨市場的發(fā)展相輔相成。不論是歐盟（EU-ETS）還是美國（RGGI），在碳市場設(shè)計(jì)過程中均同時(shí)考慮的碳現(xiàn)貨與遠(yuǎn)期、期貨等衍生品交易工具，構(gòu)成完整的碳金融市場結(jié)構(gòu)，使得現(xiàn)貨與衍生品市場之間能夠互相支撐。以EU-ETS為例，歐洲氣候交易所（ICE_ECX）和歐洲能源交易所（EEX）在2005年碳市場啟動伊始，便同時(shí)開展了碳配額（EUA）以及核證減排量（CER和ERU）的期貨和期權(quán)交易，分別為碳配額的線上交易以及CDM項(xiàng)目開發(fā)，提供套期保值和風(fēng)險(xiǎn)管理工具。在美國RGGI碳交易體系中，期貨交易甚至早于現(xiàn)貨出現(xiàn)。RGGI的現(xiàn)貨交易于2009年1月1日啟動，而芝加哥氣候交易所（CCX）下屬的芝加哥氣候期貨交易所（CCFE）在2008年8月便已經(jīng)開始了RGGI期貨交易，比現(xiàn)貨整整早了一年。期貨先于現(xiàn)貨推出，不僅為控排企業(yè)和參與碳交易的金融機(jī)構(gòu)提供了風(fēng)險(xiǎn)控制的工具，降低了碳市場設(shè)立之初的沖擊，更重要的是期貨的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能為碳現(xiàn)貨初次定價(jià)提供了重要的依據(jù)，降低了不必要的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)。
目前，碳期貨是全球碳市場發(fā)展最為成熟、成交最為活躍的碳金融衍生產(chǎn)品。截止EU-ETS第二階段（2012年底），期貨交易量在全部EUA的交易量中所占比重超過85.7%，而在場內(nèi)交易中，期貨合約的累計(jì)交易量更是占到了全部交易量的91.2%[1] ，2015年EU-ETS市場期貨成交量更是達(dá)到了現(xiàn)貨成交量的30倍以上[2],參與期貨交易的主體則包括控排企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)和其他投資者。大量研究均表明，碳期貨價(jià)格對現(xiàn)貨價(jià)格具有引導(dǎo)作用，表明期貨的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能在碳市場起到了重要的作用[3] 。
值得一提的是，在歐盟碳市場第一階段末（2007年）碳現(xiàn)貨價(jià)格與交易量均瀕臨崩潰的時(shí)期，碳期貨價(jià)格與交易量始終保持在理性的范圍內(nèi)，在一定程度上支撐了EU-ETS市場度過了難關(guān)。期貨交易的活躍，對于提高歐盟碳市場的流動性，特別是在交易初期更好地發(fā)現(xiàn)價(jià)格做出了重要的貢獻(xiàn)。
2.碳金融衍生品的作用與功能 本`文-內(nèi).容.來.自：中`國^碳`排*放*交^易^網(wǎng) ta np ai fan g.com
全球碳市場的建立與發(fā)展離不開活躍的碳遠(yuǎn)期、期貨及其他衍生品交易。碳金融衍生產(chǎn)品對碳市場的作用，主要體現(xiàn)在一下幾個(gè)方面： 夲呅內(nèi)傛萊源?。骇鎲┨?排*放^鮫*易-網(wǎng) τā ńｐāīｆāńɡ.ｃōｍ
首先，在市場制度和相關(guān)政策平穩(wěn)可期的前提下，碳金融衍生品能夠?qū)F(xiàn)貨的單一價(jià)格，拓展為一條由不同交割月份的遠(yuǎn)期合約構(gòu)成的價(jià)格曲線，揭示市場對未來價(jià)格的預(yù)期。明確的預(yù)期價(jià)格能夠大幅降低市場風(fēng)險(xiǎn)，也有助于企業(yè)更好地規(guī)劃減排行動、優(yōu)化碳資產(chǎn)管理。對于控排企業(yè)而言，參與碳交易的作用就在于依據(jù)碳價(jià)格這一標(biāo)桿，確定自身減排安排——碳價(jià)高于減排成本，則將促使企業(yè)加大節(jié)能減排力度；碳價(jià)較低則企業(yè)傾向于購入配額來完成履約。而相應(yīng)的，在減排成本相對明確可控的情況下，減排收益就取決于碳價(jià)水平的變化。由于減排行動的效果需要較長周期才能實(shí)現(xiàn)，而現(xiàn)貨價(jià)格卻只能反映當(dāng)下碳價(jià)格，因此期貨和遠(yuǎn)期產(chǎn)品的預(yù)期價(jià)格曲線，對于企業(yè)規(guī)劃相對長時(shí)期的減排行動尤為重要。此外，對于提供涉碳融資及碳資產(chǎn)管理的機(jī)構(gòu)而言，明確的價(jià)格預(yù)期也有助于降低風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，降低涉碳融資成本。
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其次，碳金融衍生品，尤其是遠(yuǎn)期與期貨產(chǎn)品，對于提高碳市場交易活躍度、增強(qiáng)市場流動性起到了重要的作用?，F(xiàn)貨交易需要全額支付配額價(jià)格，在只有現(xiàn)貨交易存在的市場上，無論是買家還是賣家，企業(yè)為節(jié)約配額的交易和持有成本，往往會盡可能地降低交易頻次和交易量。這會導(dǎo)致一年內(nèi)絕大多數(shù)時(shí)間的交易量較少，而相當(dāng)規(guī)模的交易集中發(fā)生在履約日期到來前期很短的一段時(shí)間內(nèi)，即碳交易的“潮汐現(xiàn)象”，造成市場交易的擁堵、提高了履約成本。而與現(xiàn)貨不同，期貨和遠(yuǎn)期交易以保證金為基礎(chǔ)，資金占用大幅較低。在實(shí)踐中，交易主體往往選擇在交割日之前進(jìn)行平倉，以減少現(xiàn)金收支，這在很大程度上會提升非履約期交易的動機(jī)，增加碳市場的流動性。
再次，碳金融衍生品帶來的市場流動性，能夠平抑價(jià)格波動、降低市場風(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)前文所述，一個(gè)缺乏期貨交易的碳市場將會降低市場的流動性，而流動性的缺失則會限制交易機(jī)制本身的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能。最直接的表現(xiàn)就是任何少量交易就可能對市場價(jià)格造成劇烈的影響，導(dǎo)致市場價(jià)格頻繁出現(xiàn)大幅度、非理性的波動。 內(nèi).容.來.自：中`國*碳-排*放*交*易^網(wǎng) t a npai fa ng.com
最后，碳金融衍生產(chǎn)品為市場主體提供了對沖價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的工具，便于企業(yè)更好地管理碳資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)敞口，也為金融機(jī)構(gòu)參與碳市場，開發(fā)更為豐富的碳金融衍生產(chǎn)品以及涉碳融資等碳金融服務(wù)創(chuàng)造了條件。碳金融衍生品在我國的發(fā)展
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二、碳金融衍生品在我國的發(fā)展
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目前我國七個(gè)試點(diǎn)碳市場年發(fā)放配額共計(jì)約12億噸二氧化碳當(dāng)量（CO2 eq），線上成交量約為2億噸，整體換手率不到20%；相比之下歐洲碳市場（EU-ETS）現(xiàn)貨交易的換手率超過500%。試點(diǎn)市場互相分割、單體規(guī)模較小，以及市場對碳交易的認(rèn)知度不高、政策體制面臨巨大轉(zhuǎn)變等等，都是造成碳市場流動性較低、成交活躍度不高的原因。但還有一個(gè)不容忽視的重要原因，便是缺少金融機(jī)構(gòu)的參與。盡管已有部分商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)參與了試點(diǎn)碳市場，但參與方式以提供資金結(jié)算、代理開戶等基礎(chǔ)服務(wù)為主，很少直接參與市場交易。缺乏有效的做空手段對沖市場價(jià)格波動的風(fēng)險(xiǎn)，是導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)止步不前的重要原因。 內(nèi)/容/來/自:中-國/碳-排*放^交%易#網(wǎng)-tan p a i fang . com
1.我國碳金融衍生品發(fā)展的政策背景 本%文$內(nèi)-容-來-自；中_國_碳|排 放_交-易^網(wǎng)^t an pa i fang . c om
我國的碳配額現(xiàn)貨交易市場試點(diǎn)于2013年6月啟動，但是以碳遠(yuǎn)期為代表的碳金融衍生產(chǎn)品一直到2016年才姍姍來遲。目前全國7個(gè)試點(diǎn)碳市場中，廣州碳排放權(quán)交易所于2016年2月發(fā)布了《遠(yuǎn)期交易業(yè)務(wù)指引》，并于3月28日完成了第一單交易。廣碳所碳遠(yuǎn)期為場外交易（OTC）的非標(biāo)準(zhǔn)協(xié)議，由廣碳所承擔(dān)交易監(jiān)管、交割以及信息披露的職責(zé)。由于是非標(biāo)協(xié)議，交易撮合的難度較大、市場流動性較低，目前成交較為清淡。4月27日，湖北碳排放權(quán)交易中心推出了標(biāo)準(zhǔn)化的碳遠(yuǎn)期產(chǎn)品，上線當(dāng)日成交量達(dá)到680萬噸，成交額超過1.5億元。湖北碳遠(yuǎn)期產(chǎn)品上線至今，日均成交量始終保持在現(xiàn)貨成交量的10倍以上，顯示出較強(qiáng)的市場活躍度。但由于湖北金融市場基礎(chǔ)較為薄弱，導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)參與碳市場現(xiàn)貨和遠(yuǎn)期交易的積極性有限。
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我國碳金融衍生產(chǎn)品發(fā)展滯后的主要原因，在于政策監(jiān)管和管理體制的限制。碳市場的交易平臺也都設(shè)置在專門設(shè)立的專業(yè)性能源環(huán)境交易機(jī)構(gòu)，歸口管理部門也為發(fā)改委而非金融市場監(jiān)管部門。本著降低風(fēng)險(xiǎn)的原則，我國試點(diǎn)碳市場建設(shè)之初并未涉及衍生品市場，并且除了必要的銀行資金結(jié)算服務(wù)外，對金融機(jī)構(gòu)及非實(shí)需投資者的引入也較為謹(jǐn)慎。在碳市場設(shè)立之初，碳排放基礎(chǔ)信息薄弱、市場監(jiān)管與風(fēng)險(xiǎn)控制能力欠佳、市場規(guī)模與流動性不足、企業(yè)對碳交易的認(rèn)識與參與交易的能力和意愿都較為有限。在這樣的背景下，控制碳市場金融屬性、嚴(yán)控金融風(fēng)險(xiǎn)，具有合理性。然而隨著碳市場的逐步成熟，碳衍生品的缺失對碳市場造成的不利影響日益凸顯，比如市場流動性不足、價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能無從發(fā)揮；市場成交的“潮汐”顯現(xiàn)嚴(yán)重，控排企業(yè)大多在履約前集中交易，導(dǎo)致市場擁堵、價(jià)格波動劇烈；碳配額變現(xiàn)能力薄弱，企業(yè)碳資產(chǎn)管理手段匱乏等。 本/文-內(nèi)/容/來/自:中-國-碳-排-放-網(wǎng)-tan pai fang . com
2014年5月9日，國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)資本市場健康發(fā)展的若干意見》（全文共有九條，被市場稱為“新國九條”），強(qiáng)調(diào)將“推進(jìn)期貨市場建設(shè)，繼續(xù)推出大宗資源性產(chǎn)品期貨品種、碳排放權(quán)等交易工具……”，顯示出高層對碳金融衍生品的態(tài)度由謹(jǐn)慎轉(zhuǎn)為鼓勵，更為重要的是，該文件已明確將碳金融衍生品明確歸口為“資本市場”的范疇。當(dāng)然，具體要落到實(shí)處，還需要進(jìn)一步配套政策才能解決。
在我國，由于《期貨交易管理?xiàng)l例》規(guī)定期貨交易只能在經(jīng)批準(zhǔn)的專業(yè)期貨交易所進(jìn)行交易，而現(xiàn)有七個(gè)試點(diǎn)碳市場均不具有期貨交易資格，因此各碳交易機(jī)構(gòu)紛紛從遠(yuǎn)期產(chǎn)品入手，探索碳金融衍生品的開發(fā)，尋求“曲線救國”。目前湖北碳遠(yuǎn)期以及上海即將推出的碳遠(yuǎn)期產(chǎn)品均為標(biāo)準(zhǔn)化的合同，采取線上交易，已經(jīng)“無限接近”期貨的形式和功能。 本`文內(nèi).容.來.自：中`國`碳`排*放*交*易^網(wǎng) t a npai fan g.com
2.試點(diǎn)市場碳遠(yuǎn)期產(chǎn)品對比
盡管目前的地方試點(diǎn)碳市場現(xiàn)貨交易規(guī)模和流動性都比較有限，對相關(guān)衍生品的發(fā)展造成了一定的限制，但是在全國碳市場漸行漸近的背景下，對碳遠(yuǎn)期、期貨等衍生品的探索有助于加快全國碳市場啟動后的發(fā)展進(jìn)程，加快構(gòu)建完整、完善的市場結(jié)構(gòu)。此外，碳遠(yuǎn)期產(chǎn)品的開發(fā)也能夠?yàn)?a href='http://theclergymen.com/ccer' target='_blank'>CCER遠(yuǎn)期，以及排污權(quán)、用能量等其他環(huán)境產(chǎn)品交易市場的金融衍生品開發(fā)提供經(jīng)驗(yàn)。上海作為國內(nèi)最為重要的金融中心，碳金融市場的發(fā)展使廣大金融機(jī)構(gòu)、碳資產(chǎn)管理公司、控排企業(yè)以及投資者看到了巨大的市場機(jī)遇，因而上海碳遠(yuǎn)期產(chǎn)品的推出受到了市場非常積極的響應(yīng)。 本`文-內(nèi).容.來.自：中`國^碳`排*放*交^易^網(wǎng) ta np ai fan g.com
上海碳配額遠(yuǎn)期產(chǎn)品設(shè)定了四個(gè)履約月份：2月、5月、8月和11月，以適應(yīng)我國碳市場的管理規(guī)則（每年6月為現(xiàn)貨履約期）。通過標(biāo)準(zhǔn)化的協(xié)議格式，可以集中流動性，強(qiáng)化遠(yuǎn)期產(chǎn)品價(jià)格發(fā)現(xiàn)的功能。 內(nèi)-容-來-自；中_國_碳_0排放￥交-易=網(wǎng) t an pa i fa ng . c om
此外，為了適應(yīng)金融機(jī)構(gòu)與控排企業(yè)不同的需求，上海碳遠(yuǎn)期產(chǎn)品設(shè)計(jì)了靈活的交割方式：對于需要履約的控排企業(yè)，可以進(jìn)行實(shí)物交割；對于非實(shí)需交易者或者單純利用遠(yuǎn)期產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)套期保值功能的企業(yè)，則可以采取現(xiàn)金交割。
第三，上海碳遠(yuǎn)期交易由上海清算所進(jìn)行中央對手清算（CCP）。CCP的核心在于由清算機(jī)構(gòu)交易提供履約擔(dān)保，并介入合約交易的對手方之間，成為買方的賣方、賣方的買方，使雙方的對手都被替換成了作為中央對手方的清算所。CCP可以重新分配合約對手方風(fēng)險(xiǎn)，防止多邊凈額結(jié)算失??；降低結(jié)算參與人的風(fēng)險(xiǎn)；提高結(jié)算效率和資金使用效率；提高市場流動性。作為我國唯一合格的中央對手清算機(jī)構(gòu)，上清所的加入對碳遠(yuǎn)期市場的健康發(fā)展，無疑將起到保駕護(hù)航的作用。 本+文`內(nèi)/容/來/自:中-國-碳-排-放-網(wǎng)-tan pai fang . com
目前除上海碳遠(yuǎn)期產(chǎn)品外，湖北碳排放權(quán)交易中心也上線了碳配額現(xiàn)貨遠(yuǎn)期產(chǎn)品。該產(chǎn)品同樣采用了標(biāo)準(zhǔn)化的協(xié)議格式，但在具體設(shè)置上與上海碳遠(yuǎn)期產(chǎn)品存在一定的差異，具體如下表所示。碳金融衍生產(chǎn)品對金融機(jī)構(gòu)參與碳市場的作用 本文@內(nèi)/容/來/自:中-國-碳^排-放-交易&*網(wǎng)-tan pai fang . com
三、碳金融衍生產(chǎn)品對金融機(jī)構(gòu)參與碳市場的作用 禸*嫆唻@洎：狆國湠棑倣茭昜蛧 τāńｐāīｆāńɡ.ｃōｍ
金融機(jī)構(gòu)的參與，對于碳市場的發(fā)展和成熟有著至關(guān)重要的作用。首先，金融機(jī)構(gòu)資金規(guī)模大、參與交易的能力與意愿高，因而交易吞吐量遠(yuǎn)高于控排企業(yè)，能夠?yàn)樘际袌鰩砭薮蟮牧鲃有裕瑥?qiáng)化價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能；其次，金融機(jī)構(gòu)通過衍生產(chǎn)品與服務(wù)的開發(fā)，能夠加快碳資產(chǎn)的形成、幫助企業(yè)盤活碳資產(chǎn)和進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理，激發(fā)企業(yè)的交易活力；第三，金融機(jī)構(gòu)參與會強(qiáng)化碳市場的金融屬性，從而使碳市場與貨幣、資產(chǎn)、大宗商品等金融市場產(chǎn)生內(nèi)在關(guān)聯(lián)，吸引外部需求，進(jìn)一步擴(kuò)大市場的流動性。而反過來，金融機(jī)構(gòu)對市場流動性，以及風(fēng)險(xiǎn)管理工具的靈活性、有效性有著更嚴(yán)格的需求，因而會刺激衍生品開發(fā)，倒逼市場加快形成更為完整的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。
1.金融機(jī)構(gòu)在碳市場發(fā)展進(jìn)程中的作用
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縱觀國際國內(nèi)碳市場，可以看到不同的發(fā)展層級：從簡單的減排項(xiàng)目市場零散的、雙邊的交易，到碳配額和減排量現(xiàn)貨市場連續(xù)的、集中的交易，再到包含各種碳衍生產(chǎn)品交易工具和金融服務(wù)的碳金融體系…… 本+文內(nèi).容.來.自：中`國`碳`排*放*交*易^網(wǎng) ta np ai fan g.com
碳金融市場的發(fā)展層級，也即主（參與機(jī)構(gòu)）客體（交易工具）的結(jié)構(gòu)，具有內(nèi)在的演進(jìn)規(guī)律：主體產(chǎn)生需求，需求催生客體；而客體的發(fā)展及帶來的獲利空間則吸引著新的主體進(jìn)入，并產(chǎn)生新的需求……如此循環(huán)往復(fù)，推動市場結(jié)構(gòu)逐步演進(jìn)，而這一過程也帶來碳市場流動性在數(shù)量級上的提升。碳市場的基礎(chǔ)結(jié)構(gòu)由簡到繁可以大概分為以下幾個(gè)層級：
項(xiàng)目市場：碳市場發(fā)端于最簡單的減排項(xiàng)目市場，控排企業(yè)為唯一的主體，開發(fā)減排量。金融和中介機(jī)構(gòu)提供場外的融資和咨詢服務(wù)，交易僅是零散地以雙邊形式進(jìn)行。典型的例子為CDM市場。 本+文+內(nèi)/容/來/自:中-國-碳-排-放（交—易^網(wǎng)-tan pai fang . com
現(xiàn)貨市場：隨著全面控排措施的落實(shí)，更多控排企業(yè)參與減排行動，同時(shí)也獲得了碳配額這一資產(chǎn)，因而產(chǎn)生了更普遍的、經(jīng)常性的碳交易需求，交易機(jī)構(gòu)的參與使現(xiàn)貨市場應(yīng)運(yùn)而生。在現(xiàn)貨市場上，碳配額和核證減排量是主要的交易標(biāo)的，控排企業(yè)以及交易機(jī)構(gòu)則構(gòu)成了主要的主體，中介機(jī)構(gòu)在場外提供排放核查，銀行則為交易所提供貨幣結(jié)算等服務(wù)。碳現(xiàn)貨市場的連續(xù)、集中地進(jìn)行交易，交易的目的為滿足控排企業(yè)的實(shí)需，因此會呈現(xiàn)明顯的“潮汐”特征，即交易集中在履約期前后發(fā)生。我國試點(diǎn)碳市場，以及美國的RGGI市場即屬于此類。 本`文內(nèi).容.來.自：中`國`碳`排*放*交*易^網(wǎng) t a npai fan g.com
基礎(chǔ)性衍生品市場：由于配額發(fā)放和交割履約之間存在時(shí)間差，因此控排企業(yè)產(chǎn)生了套期保值、以及碳資產(chǎn)優(yōu)化管理的需求。這一方面催生了碳中遠(yuǎn)期、期貨合約，同時(shí)也吸引了金融機(jī)構(gòu)參與，提供碳資產(chǎn)管理服務(wù)。而金融機(jī)構(gòu)在碳資產(chǎn)管理過程中，同樣需要對沖風(fēng)險(xiǎn)，并且其對靈活性的要求，以及對衍生品的開發(fā)、應(yīng)用和管理能力都較高，從而催生了期權(quán)、掉期等更加復(fù)雜的衍生產(chǎn)品。從市場流動性看，一方面金融機(jī)構(gòu)參與中遠(yuǎn)期、期貨、期權(quán)、掉期等衍生品交易，使碳市場總體流動性大幅提高；同時(shí)，由于碳市場提供了套保和碳資產(chǎn)管理的功能，提升了企業(yè)參與交易的能力與意愿，現(xiàn)貨交易的流動性也會因此提升。全球金融危機(jī)之后的歐洲碳市場（EU-ETS）便比較接近此類。
泛金融化碳市場：與能源為代表的其他大宗商品市場不同，碳市場的供給與需求具有“潮汐性”特征，即在非履約期，以實(shí)需為目的的交易活躍度較低。而金融機(jī)構(gòu)的參與帶來的資金體量，需要足夠的流動性和足夠的交易對手，才能夠形成有效的流轉(zhuǎn)，發(fā)揮金融市場價(jià)格發(fā)現(xiàn)的作用。在這樣的條件下，非實(shí)需（投機(jī)性）交易主體便成為市場進(jìn)一步發(fā)展的不可或缺的重要部分。通過引入投機(jī)性需求，實(shí)際上引入了對碳資產(chǎn)異質(zhì)化的價(jià)值判斷，從而產(chǎn)生了交易的動力。而碳市場的金融屬性也由此進(jìn)一步彰顯，并可能與其他金融市場產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)（比如作為對沖石油價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的工具，甚至形成“碳貨幣”等）。成熟的全球性大宗商品市場，如石油等，都已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了泛金融化的發(fā)展，而在碳市場領(lǐng)域，EU-ETS第二階段早期（2008年金融危機(jī)爆發(fā)之前的近一年時(shí)間里），歐洲碳市場呈現(xiàn)出泛金融化發(fā)展的態(tài)勢，但在金融危機(jī)、碳價(jià)暴跌后偃旗息鼓。
碳金融市場的實(shí)際發(fā)展?fàn)顩r有時(shí)并不能嚴(yán)格劃定：可能在上述某兩個(gè)層級的中間狀態(tài)；也有可能在特別的市場機(jī)制和政策導(dǎo)向下，取得某些方面的超前發(fā)展；即便在相同的發(fā)展層級，不同地區(qū)的市場也可能存在不同的側(cè)重。 本%文$內(nèi)-容-來-自；中_國_碳|排 放_交-易^網(wǎng)^t an pa i fang . c om
通過上述分析可以看到，在碳市場發(fā)展與演進(jìn)的過程中，金融機(jī)構(gòu)的參與及其不同的參與方式帶來的新的需求，起到了核心的作用。 內(nèi)/容/來/自:中-國-碳-排-放*交…易-網(wǎng)-tan pai fang . com
2.金融機(jī)構(gòu)參與碳市場交易的模式及衍生品的作用 本+文+內(nèi)/容/來/自:中-國-碳-排-放（交—易^網(wǎng)-tan pai fang . com
國務(wù)院《關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)資本市場健康發(fā)展的若干意見》提出：允許符合條件的機(jī)構(gòu)投資者以對沖風(fēng)險(xiǎn)為目的使用期貨衍生品工具，清理取消對企業(yè)運(yùn)用風(fēng)險(xiǎn)管理工具的不必要限制，為金融機(jī)構(gòu)參與碳金融衍生產(chǎn)品市場打開了大門。
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目前國內(nèi)七家試點(diǎn)碳市場均允許機(jī)構(gòu)投資者參與，包括進(jìn)行配額交易，以及開展經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)。在試點(diǎn)階段，已經(jīng)有部分銀行參與了碳金融市場，包括開展資金托管結(jié)算、代理開戶、質(zhì)押貸款等業(yè)務(wù)，僅有個(gè)別券商直接參與了碳市場交易。市場流動性不足，以及缺少靈活的做空渠道對沖風(fēng)險(xiǎn)，是金融機(jī)構(gòu)熱情不高的主要原因。
根據(jù)國際經(jīng)驗(yàn)，金融機(jī)構(gòu)參與碳市場的模式主要包括一下幾類：
做市商交易模式：“做市商”指由金融機(jī)構(gòu)作為特許交易商，向市場報(bào)出特定金融產(chǎn)品的買賣價(jià)格（雙向報(bào)價(jià)），并在該價(jià)位上接受買賣要求，以其自有資金和頭寸與投資者進(jìn)行交易，通過買賣差價(jià)獲得利潤。在做市商交易模式下，買賣雙方不需等待交易對手出現(xiàn)，只要有做市商出面承擔(dān)交易對手方即可達(dá)成交易，適用于流動性不高、市場成交不活躍的市場，能夠緩解市場信息不對稱造成的影響，增加流動性。
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在碳市場上，由于控排企業(yè)排放規(guī)模、經(jīng)營狀況等參差不齊，因而其參與碳交易的能力和意愿也存在較大差異。金融機(jī)構(gòu)利用自身客戶優(yōu)勢，作為碳市場的做市商，可以交易市場難以消化的大宗碳配額交易，或?yàn)樾∫?guī)?？嘏牌髽I(yè)提供交易，批量集中小企業(yè)的配額進(jìn)行打包交易等。這種交易模式為線上交易提供了有益的補(bǔ)充，能夠滿足各類企業(yè)的不同需求。目前在歐洲市場，通過做市場完成的場外碳配額交易占碳市場總交易量的四成左右，規(guī)模不容忽視。
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由于市場供需并不能保證實(shí)時(shí)出清，因此作為做市商的金融機(jī)構(gòu)需要持有一定的頭寸，用于滿足隨時(shí)出現(xiàn)的交易需求。對于做市商而言，不僅需要暢通的渠道獲得頭寸，同時(shí)也需要靈活的手段對沖自有頭寸的風(fēng)險(xiǎn)敞口。其中前者對現(xiàn)貨市場流動性提出了更高的要求，而后者則直接對應(yīng)于遠(yuǎn)期、期貨、期權(quán)等衍生品交易的需求。
投機(jī)套利性交易模式：通過高拋低吸獲利，或者跨市場、跨期套利，是金融機(jī)構(gòu)或其他投資者參與碳市場交易的另一種模式。盡管投機(jī)性和套利性的交易往往不需要對沖價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，但投資者需要依據(jù)自身對未來價(jià)格，確定交易決策。而碳遠(yuǎn)期、期貨等衍生產(chǎn)品為市場提供了未來價(jià)格趨勢的參照，有助于投資者進(jìn)行交易。此外，由于遠(yuǎn)期、期貨交易采取保證金形式，資金占用低、杠桿率較高，因此有助于擴(kuò)大市場流動性。
涉碳融資模式：碳市場的設(shè)立給金融機(jī)構(gòu)帶來的業(yè)務(wù)空間不僅僅限于直接參與交易的方式。碳交易機(jī)制給碳排放配額賦予了直接的市場價(jià)值，實(shí)際上產(chǎn)生了一種新的價(jià)值不定的無形資產(chǎn)。而如何盤活碳資產(chǎn)，在保證履約的前提下優(yōu)化資產(chǎn)收益，是控排企業(yè)參與全國碳市場機(jī)制面臨的新的課題，也是銀行面臨的新的機(jī)遇。2016年以來，我國7個(gè)試點(diǎn)碳市場中出現(xiàn)了碳配額抵押/質(zhì)押貸款、碳回購等涉碳融資業(yè)務(wù)，以及碳配額托管、碳信托等碳資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。這些與碳資產(chǎn)掛鉤的融資業(yè)務(wù)，不僅能夠活躍碳交易市場，還可以為社會資金投資于碳資產(chǎn)提供渠道，對金融機(jī)構(gòu)而言也可以帶來中間業(yè)務(wù)收入。 內(nèi)-容-來-自；中_國_碳_0排放￥交-易=網(wǎng) t an pa i fa ng . c om
考慮到全國碳市場建立之初市場波動和風(fēng)險(xiǎn)較大，控排企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理的需求較高，而且非試點(diǎn)地區(qū)的企業(yè)對碳交易的認(rèn)識較為局限，急需借助金融機(jī)構(gòu)的服務(wù)提升碳資產(chǎn)的管理能力。在這樣的背景下，涉碳融資和碳資產(chǎn)管理等碳金融服務(wù)將迎來快速增長。 本文`內(nèi)-容-來-自；中_國_碳_交^易=網(wǎng) tan pa i fa ng . c om
由于涉碳融資業(yè)務(wù)往往以碳資產(chǎn)作為抵押或質(zhì)押，因此提供涉碳融資服務(wù)的金融機(jī)構(gòu)便會持有相應(yīng)的碳資產(chǎn)，產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)敞口。對于不參與投機(jī)性交易的金融機(jī)構(gòu)而言，就需要借助衍生品反向操作，對沖風(fēng)險(xiǎn)。
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中介服務(wù)模式：碳市場的交易標(biāo)的除了配額，還包括減排量。從試點(diǎn)市場交易情況看，核證減排量（CCER）的成交量已經(jīng)接近總成交量的半壁江山。減排量從某種意義上看，其本身就具有期貨的特征：企業(yè)從投資減排項(xiàng)目，到成功注冊備案，再到建成投產(chǎn)，正常運(yùn)行后才能獲得相關(guān)的收益。 本+文`內(nèi)/容/來/自:中-國-碳-排-放-網(wǎng)-tan pai fang . com
在這個(gè)過程中，金融機(jī)構(gòu)可以提供融資、咨詢等中介服務(wù)，獲得全部或部分減排量對應(yīng)的收益，或者以此為擔(dān)保。但碳價(jià)的波動會給買方或賣方造成一定的風(fēng)險(xiǎn)。而這些風(fēng)險(xiǎn)都可以通過設(shè)計(jì)對沖性的金融產(chǎn)品得到化解，使碳交易更加活躍和具有彈性。碳金融衍生品的發(fā)展前景與條件
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四、碳金融衍生品的發(fā)展前景與條件
從整個(gè)大宗商品市場的情況看，隨著節(jié)能降耗、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級，以及去傳統(tǒng)過剩行業(yè)去產(chǎn)能的進(jìn)程不斷深入，石油和石化產(chǎn)品、煤炭、金屬礦產(chǎn)品和制成品等傳統(tǒng)大宗商品也會隨著基礎(chǔ)需求的調(diào)整而相應(yīng)出現(xiàn)萎縮。相反，隨著全球氣候治理行動的推進(jìn)，碳配額以及排污權(quán)、水權(quán)等環(huán)境產(chǎn)權(quán)，以及天然氣、電力等清潔能源的大宗交易的發(fā)展步伐卻勢必加快。世界銀行在其《2010年碳市場現(xiàn)狀和趨勢》報(bào)告中估計(jì)，碳市場在2030年將有望超過石油，成為全球最大的大宗商品市場。而我國作為能源消費(fèi)與碳排放的大國，在面臨巨大減排壓力的同時(shí)，也孕育了碳金融市場巨大的發(fā)展空間，使之成為大宗商品市場未來最具潛力的領(lǐng)域之一。 本+文`內(nèi)/容/來/自:中-國-碳-排-放-網(wǎng)-tan pai fang . com
從2013年起，我國先后在七個(gè)省市開展了碳交易試點(diǎn)。經(jīng)過了三年多的試點(diǎn)，碳市場正在不斷走向成熟，交易活躍度逐步提升、市場價(jià)格逐漸收斂，控排企業(yè)的交易行為也更趨理性。在2016年初，國家發(fā)改委正式發(fā)布通知，明確將于2017年啟動全國統(tǒng)一的碳市場。根據(jù)目前發(fā)布的全國碳市場建設(shè)相關(guān)文件，全國碳市場啟動之后會覆蓋石化、化工、建材、鋼鐵、有色、造紙、電力、民航等8大類32個(gè)子行業(yè)。根據(jù)初步估計(jì)，納入碳市場的控排企業(yè)將近7千～1萬家，涉及每年約40～45億噸的碳排放，約占全國碳排放量的50%。按照這個(gè)規(guī)模，我國將超過歐盟碳排放交易機(jī)制（EU-ETS）成為全球最大的碳市場。
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目前七個(gè)試點(diǎn)市場每年發(fā)放碳配額總量約為12億噸，合計(jì)產(chǎn)生了約2億噸的交易規(guī)模。照此比例估算，全國市場40億噸配額，就可能產(chǎn)生7億噸的交易量。按目前試點(diǎn)市場每噸25～30元的均價(jià)計(jì)算，年交易額將達(dá)到175～200億元。然而上述匡算是非常保守的，原因在于試點(diǎn)市場互相分割、單一市場規(guī)模小，且缺乏風(fēng)險(xiǎn)對沖工具，同時(shí)試點(diǎn)市場還面臨著全國市場這樣一個(gè)重大的改革，市場交易規(guī)則面臨很大的不確定性。這些因素對市場交易量都是非常大的限制。
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以更為成熟的歐洲市場為參照，EU-ETS每年發(fā)放20億噸配額，產(chǎn)生了120億噸的成交量。照此比例匡算，我國碳市場成交量就有可能達(dá)到240億噸，成交額會達(dá)到6000億元。而歐洲碳市場上衍生品交易量占碳市場總交易量的90%以上，其中主要是碳期貨。因此，我們也完全有理由預(yù)期在全國碳市場啟動并逐步發(fā)展成熟后，碳遠(yuǎn)期、期貨等碳金融衍生產(chǎn)品的市場規(guī)模將有望達(dá)到萬億級，非常可觀。
但同時(shí)需要指出的是，碳遠(yuǎn)期等碳金融衍生品市場的發(fā)展需要滿足一些特定的條件，以確保碳金融市場本身的健康發(fā)展，以及控制碳現(xiàn)貨價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，避免對實(shí)體企業(yè)的正常生產(chǎn)經(jīng)營造成沖擊。具體包括以下幾個(gè)方面： 本+文`內(nèi)/容/來/自:中-國-碳-排-放-網(wǎng)-tan pai fang . com
首先，一個(gè)健康、活躍，且具有一定規(guī)模的現(xiàn)貨市場是碳金融衍生產(chǎn)品市場的基石。由于衍生品交易成本低、資金杠桿高、成交活躍，現(xiàn)貨市場的任何細(xì)微的缺陷都會在衍生品市場被放大，產(chǎn)生套利空間，侵蝕市場的根基。因此，要發(fā)展碳金融衍生品，首先需要夯實(shí)現(xiàn)貨市場的基礎(chǔ)，包括明確和統(tǒng)一碳排放核算、報(bào)告和核查（MRV）機(jī)制，在不同交易市場之間設(shè)置統(tǒng)一的交易規(guī)則，確保不同地區(qū)、不同市場交易的現(xiàn)貨產(chǎn)品之間具有嚴(yán)格的同質(zhì)性。 本文+內(nèi)-容-來-自；中^國_碳+排.放_交^易=網(wǎng) t a n pa ifa ng .c om
其次，如前文所述，金融機(jī)構(gòu)參與碳市場，尤其是參與碳金融衍生品市場的交易，不僅可以為碳金融市場帶來巨大的流動性，強(qiáng)化價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能、平抑價(jià)格波動，更重要的是能夠促進(jìn)金融機(jī)構(gòu)開發(fā)涉碳融資等創(chuàng)新性的金融衍生品，有助于碳金融體系的深化和多元化發(fā)展。因此，應(yīng)減少對于金融機(jī)構(gòu)參與碳市場的限制。在現(xiàn)行的碳金融市場中存在諸多對于金融機(jī)構(gòu)參與碳市場的限制，比如銀行業(yè)只參與碳交易的結(jié)算業(yè)務(wù)，不能參與碳現(xiàn)貨或者其他碳金融衍生品交易。在現(xiàn)階打破金融機(jī)構(gòu)參與碳市場的制度限制段對于碳金融的整體發(fā)展有著積極的推動作用。
最后，需要特別關(guān)注碳金融衍生品市場的風(fēng)險(xiǎn)。由于期貨等衍生品對于現(xiàn)貨價(jià)格具有引導(dǎo)作用，因此衍生品市場金融屬性帶來的風(fēng)險(xiǎn)由此便會傳導(dǎo)到現(xiàn)貨市場，進(jìn)而對生產(chǎn)企業(yè)實(shí)際的減排行動造成影響。對此，一方面要通過市場自身的風(fēng)險(xiǎn)控制手段，如漲跌幅限制、持倉限制等，控制衍生品市場風(fēng)險(xiǎn)外，也需要借助公開市場操作的方式，在市場出現(xiàn)極端情況時(shí)，及時(shí)對現(xiàn)貨市場進(jìn)行干預(yù)。這對于評委市場預(yù)期有著重要的作用，也會反過來增強(qiáng)衍生品市場的平穩(wěn)性。
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